12月19日，交銀集團(tuán)“2020年宏觀經(jīng)濟(jì)金融展望”發(fā)布會(huì)在京舉行。我行金融研究中心、金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)中心及交銀國(guó)際分別發(fā)布了2020年宏觀經(jīng)濟(jì)、債券市場(chǎng)和股票市場(chǎng)展望報(bào)告。人民日?qǐng)?bào)、中央電視臺(tái)、新華社、金融時(shí)報(bào)、新浪網(wǎng)等多家媒體進(jìn)行了報(bào)道。以下為我行金融研究中心撰寫(xiě)的《2020年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融展望》報(bào)告的主要內(nèi)容。

　　1、全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，降息趨勢(shì)持續(xù)蔓延

　　2020年美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能延續(xù)放緩趨勢(shì)，主要原因是生產(chǎn)和投資較為疲弱，前期減稅的邊際效用減弱。預(yù)計(jì)2020年適度放緩到2.2%。美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能不會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)擔(dān)心的衰退。支撐美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)健的因素有多方面。一是美國(guó)就業(yè)狀況較好，非農(nóng)數(shù)據(jù)已經(jīng)回升。二是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)、服務(wù)業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭良好。三是消費(fèi)增長(zhǎng)勢(shì)頭較好，將穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞。四是美聯(lián)儲(chǔ)降息和擴(kuò)表，刺激作用逐漸顯效。五是美國(guó)大選年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行可能保持平穩(wěn)。

　　東南亞和南亞有望成為全球經(jīng)濟(jì)亮點(diǎn)。東南亞國(guó)家成為貿(mào)易摩擦重要受益者，成為大量制造業(yè)產(chǎn)業(yè)的重要流入地。RCEP協(xié)議談判快速推進(jìn)，區(qū)域內(nèi)不斷深化經(jīng)貿(mào)合作將釋放一體化發(fā)展紅利。2020年?yáng)|南亞國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望保持在接近5%的中高速。近期印度加大改革力度，對(duì)外開(kāi)放金融市場(chǎng)和基礎(chǔ)設(shè)施投資市場(chǎng)，印度儲(chǔ)備銀行持續(xù)降息，將推動(dòng)印度經(jīng)濟(jì)回歸較高增長(zhǎng)區(qū)間。盡管東南亞和南亞占全球經(jīng)濟(jì)的比重較低，但將成為拉動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)亮點(diǎn)，2020年對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度合計(jì)可能達(dá)到15%左右。

　　受需求疲弱、債務(wù)壓力和英國(guó)脫歐等因素的影響，歐洲經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)低位盤(pán)整，歐央行將分層降息并可能擴(kuò)大QE規(guī)模，歐洲核心國(guó)家將加大財(cái)政政策力度。日本已經(jīng)將消費(fèi)稅提高至10%，將削弱2020年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生動(dòng)能。全球性降息潮有助于新興市場(chǎng)資金流出壓力減小，但有的新興經(jīng)濟(jì)國(guó)家存在不確定性。綜合來(lái)看，2020年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩到3.1%，其中發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)2.2%，新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)4%。

　　2020年全球經(jīng)濟(jì)存在一些風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，主要表現(xiàn)在四個(gè)方面：一是全球性貿(mào)易摩擦依然存在不確定性。二是低利率和負(fù)利率環(huán)境孕育系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。三是全球性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)正在積累。四是地緣政治問(wèn)題可能引發(fā)黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)。

　　2、中國(guó)經(jīng)濟(jì)顯現(xiàn)韌性，經(jīng)濟(jì)增速緩中趨穩(wěn)

　　出口增長(zhǎng)前低后升，進(jìn)口增速低位反彈。低基數(shù)將有助于進(jìn)出口增速回升。中美貿(mào)易談判達(dá)成階段性協(xié)議，美國(guó)加征關(guān)稅的負(fù)面影響將在二季度后逐步減弱。但是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力減弱，導(dǎo)致出口增長(zhǎng)仍會(huì)面臨一定壓力。預(yù)計(jì)2020年出口增速可能回升到正增長(zhǎng)，上半年增速較低，下半年有所回升。未來(lái)中美貿(mào)易摩擦走勢(shì)仍將影響出口增長(zhǎng)狀況。需求狀況未見(jiàn)顯著改善，但是鼓勵(lì)進(jìn)口力度加大，加大對(duì)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品進(jìn)口，低基數(shù)效應(yīng)顯現(xiàn),促進(jìn)進(jìn)口增速回升。

　　投資增速小幅回升，不同類(lèi)別投資增速升降互現(xiàn)。2020年穩(wěn)投資的關(guān)鍵在于穩(wěn)基建和穩(wěn)制造業(yè)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速可能逐漸下行，整體投資增速可能小幅回升到5.6%左右。

　　專項(xiàng)債額度可能進(jìn)一步擴(kuò)大，發(fā)行速度加快、使用范圍擴(kuò)大，同時(shí)將降低部分基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目最低資本金比例。將加大地方政府激勵(lì)考核，以消除不作為現(xiàn)象。預(yù)計(jì)在2020年初逆周期宏觀政策效果將進(jìn)一步顯現(xiàn)，促進(jìn)基建投資逐漸回升。由于基建投資的基數(shù)已經(jīng)很大，沒(méi)有很大的增量難以拉動(dòng)基建增速上升。地方融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)有所顯現(xiàn)，嚴(yán)控債務(wù)杠桿、防范地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，仍將制約基建投資回升力度。預(yù)計(jì)2020年基建投資增長(zhǎng)7%，增速逐漸回升。

　　我國(guó)部分傳統(tǒng)勞動(dòng)密集型制造產(chǎn)業(yè)加快向海外轉(zhuǎn)移，環(huán)保限產(chǎn)、資源要素成本上升，對(duì)制造業(yè)投資帶來(lái)影響。在降低制造業(yè)增值稅率、降低融資成本的作用下，制造業(yè)經(jīng)營(yíng)成本將降低、投資預(yù)期改善。在打造制造強(qiáng)國(guó)的政策支持下，高技術(shù)制造業(yè)、高端裝備制造業(yè)、新能源新材料制造業(yè)投資將保持較快增長(zhǎng)。2020年制造業(yè)投資增速適度回升，預(yù)計(jì)增長(zhǎng)4.5%。

　　消費(fèi)增長(zhǎng)保持平穩(wěn)，汽車(chē)消費(fèi)止跌回正。影響消費(fèi)的主要因素是居民杠桿上升和收入增長(zhǎng)減速。我國(guó)居民部門(mén)杠桿水平持續(xù)攀升，比2012年翻了一倍。城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速降到7.9%，實(shí)際可支配收入連續(xù)7個(gè)季度低于6%，將制約消費(fèi)支出能力。隨著大量房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資逐漸竣工，房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域消費(fèi)增速有望回升。汽車(chē)類(lèi)消費(fèi)增速可能回升到小幅增長(zhǎng)狀態(tài)。穩(wěn)消費(fèi)的中長(zhǎng)期政策對(duì)刺激消費(fèi)緩慢發(fā)揮作用。預(yù)計(jì)2020年增速可能在8%左右，基本保持平穩(wěn)。

　　物價(jià)走勢(shì)結(jié)構(gòu)性分化，不存在全面通脹風(fēng)險(xiǎn)。隨著穩(wěn)定豬肉價(jià)格的各種措施逐漸見(jiàn)效，豬肉價(jià)格上漲勢(shì)頭有望逐漸緩解。受生豬養(yǎng)殖周期影響，豬肉生產(chǎn)供應(yīng)恢復(fù)正常至少要到2020年一季度以后。除了豬肉價(jià)格上漲帶來(lái)CPI上漲壓力之外，并不存在其他顯著拉動(dòng)CPI上升的因素。上半年翹尾因素較高，CPI漲幅可能較大。CPI上升是階段性現(xiàn)象，2020年可能前高后低，全年平均增長(zhǎng)3%。整體需求偏弱，難以大幅拉升PPI。如果出口和制造業(yè)出現(xiàn)一定程度的改善，將促進(jìn)PPI在2020年二季度之后逐步上升。2020年P(guān)PI可能前降后穩(wěn)，上半年負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)仍將延續(xù)，一段時(shí)間后可能回正。從影響物價(jià)的輸入性因素、需求拉升、流動(dòng)性擴(kuò)張三方面來(lái)看，2020年不存在全面通脹風(fēng)險(xiǎn)。

　　房地產(chǎn)投資增速高位緩降，成交或量縮價(jià)穩(wěn)。從房地產(chǎn)投資的兩大組成部分來(lái)看：一是當(dāng)前行業(yè)依然處于項(xiàng)目施工高峰期，開(kāi)竣工缺口加速修復(fù)，同時(shí)單位施工強(qiáng)度穩(wěn)中有升，預(yù)計(jì)占比六成的建安投資將依然堅(jiān)挺；二是融資受限下房企拿地總體偏謹(jǐn)慎，一二線補(bǔ)庫(kù)存傾向增強(qiáng)，占比約三成的土地投資可能走弱。綜合來(lái)看，2020年房地產(chǎn)投資增速可能自高位緩降至7%左右。市場(chǎng)成交方面，一線城市基本面穩(wěn)健，在調(diào)控限制下量?jī)r(jià)相對(duì)平穩(wěn)；二線和三線重點(diǎn)城市“搶人大戰(zhàn)”翻開(kāi)續(xù)篇，成交增速領(lǐng)跑；三四線城市在政策紅利退坡后，需求不足和前期透支的影響逐漸暴露，成交同比可能下降。綜合來(lái)看，2020年商品房銷(xiāo)售面積可能同比持平或下降至5%以內(nèi)，房?jī)r(jià)漲幅有望收窄。

　　經(jīng)濟(jì)增速仍顯韌性，三方面問(wèn)題需要關(guān)注。預(yù)計(jì)2020年GDP增速可能小幅放緩到6%左右，保持中高速增長(zhǎng)，順利完成翻兩番目標(biāo)。在中美談判達(dá)成協(xié)議后貿(mào)易摩擦緩解帶動(dòng)出口增長(zhǎng)和逆周期政策調(diào)節(jié)下，經(jīng)濟(jì)增速有望適度加快。2020年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在三方面問(wèn)題和風(fēng)險(xiǎn)趨勢(shì)：一是中小型房企和部分民企經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可能增加。二是區(qū)域性地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。三是舊動(dòng)能失速加重經(jīng)濟(jì)下行壓力。

　　3、貨幣信貸增速逐漸回升，流動(dòng)性總體適度偏松

　　信貸增速穩(wěn)中有升，融資成本下行確定。經(jīng)濟(jì)下行壓力依然較大，外部不確定性尚存的背景下，宏觀政策面的調(diào)節(jié)發(fā)力將提升實(shí)體企業(yè)融資需求；積極財(cái)政政策刺激下，減稅降負(fù)進(jìn)一步落實(shí)，實(shí)體企業(yè)信用狀況逐步改善，專項(xiàng)債發(fā)行有所擴(kuò)容等都將助推信貸需求回升。中美貿(mào)易局勢(shì)改善，對(duì)此前受貿(mào)易摩擦沖擊的相關(guān)出口企業(yè)信貸增長(zhǎng)也具有積極效應(yīng)。表內(nèi)融資結(jié)構(gòu)則因房地產(chǎn)調(diào)控更加傾向于因城施策，居民與企業(yè)部門(mén)之間新增貸款比進(jìn)一步回落的可能性較小。預(yù)計(jì)2019年信貸增速有重回13.0%之上的可能，全年信貸投放在19.5萬(wàn)億左右。主要受貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度加大的推動(dòng)，融資成本有望繼續(xù)下行。LPR新報(bào)價(jià)機(jī)制后，加點(diǎn)幅度以及MLF利率下調(diào)共同推動(dòng)LPR已回落16BP，預(yù)計(jì)2020年LPR還將下行25-30BP。

　　社融增速反彈趨勢(shì)逐漸清晰，M2增速適度回升。2020年逆周期調(diào)節(jié)力度逐漸加大，企業(yè)基本面和融資需求的改善將有助于全年社融增速可能反彈至11%之上。影響2020年社融增速的重要因素為：財(cái)政刺激對(duì)于融資需求的撬動(dòng)力度，也包括擴(kuò)容發(fā)行的地方專項(xiàng)債對(duì)于表內(nèi)外融資需求的牽引力。信貸和地方專項(xiàng)債兩項(xiàng)將成為2020年社融增量的主要支撐。2020年表外融資所面臨的壓力可能較2019下降。部分期限較長(zhǎng)的非標(biāo)非規(guī)資產(chǎn)在2020年底前切換完成難度也較大，可能切換完成時(shí)間仍會(huì)延遲。在降息的背景下，債券融資可能較今年樂(lè)觀，也會(huì)有利于社融增速反彈。綜合來(lái)看，2020年刺激社融增速反彈的積極因素更多，社融增速有望到達(dá)11%之上。結(jié)合央行對(duì)于廣義貨幣增速維持與名義GDP增速相匹配的區(qū)間和強(qiáng)化逆周期調(diào)節(jié)的表述，M2增速在2020年總體趨勢(shì)與社融應(yīng)是攜手反彈，預(yù)計(jì)大概率落在8.5-9%區(qū)間。

　　流動(dòng)性總體適度定向偏松，債市收益率整體回落。今年的降準(zhǔn)已經(jīng)很大程度表明了央行逆周期調(diào)節(jié)對(duì)于“度”的把握。若央行在2020年大部分時(shí)間都保持當(dāng)前這種調(diào)控風(fēng)格，貨幣市場(chǎng)利率中樞水平可能依舊相對(duì)平穩(wěn)，回落空間有限。相對(duì)于短端利率，長(zhǎng)端利率可能回落相對(duì)明顯，與實(shí)體企業(yè)實(shí)際融資成本下行同步。預(yù)計(jì)2020年DR007中樞將落在2.45%-2.55%區(qū)間。2020年債市投資的積極因素主要在于，貨幣政策偏松調(diào)節(jié)，中外利差仍保持一定水平會(huì)吸引更多外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國(guó)債市。預(yù)計(jì)10年期國(guó)債到期收益率可能運(yùn)行在3.0%附近。

　　4、經(jīng)常賬戶順差收窄，人民幣匯率先升后穩(wěn)

　　展望2020年，經(jīng)常賬戶順差可能小幅收窄。中美貿(mào)易摩擦緩和，中國(guó)將擴(kuò)大自美進(jìn)口，而外需偏弱，前期加征關(guān)稅的負(fù)面影響仍可能拖累上半年出口，貨物貿(mào)易順差可能有一定幅度收窄。中國(guó)內(nèi)地赴港旅游及赴美國(guó)旅游人數(shù)可能下降，旅行逆差可能減少將帶動(dòng)服務(wù)貿(mào)易逆差小幅收窄。2020年，非儲(chǔ)備性質(zhì)金融賬戶順差或?qū)U(kuò)大。中國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，對(duì)外開(kāi)放深入推進(jìn)，國(guó)際低利率負(fù)利率背景下大量低成本海外資金流入，將使證券投資順差擴(kuò)大。而直接投資順差將總體穩(wěn)定，其他投資逆差有望收窄?？傮w考慮，預(yù)計(jì)2020年國(guó)際收支仍將保持雙順差格局。

　　中美已就第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，協(xié)議文本包括了匯率和透明度問(wèn)題。貿(mào)易摩擦緩和，樂(lè)觀情緒將在短期內(nèi)主導(dǎo)人民幣匯率走勢(shì)。而隨著貿(mào)易磋商積極推進(jìn)，市場(chǎng)對(duì)外貿(mào)的悲觀預(yù)期逐步修復(fù)，也有助于人民幣匯率的穩(wěn)中有升。中期來(lái)看，隨著美國(guó)與全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)差收斂，美元總體可能震蕩走弱，人民幣匯率回穩(wěn)的外部條件逐步好轉(zhuǎn)。2020年人民幣匯率會(huì)走出一波升值。但中美利差處于近年來(lái)高位，未來(lái)可能收窄；未來(lái)中美之間依然存在一些必須重視和妥善處理的深層次問(wèn)題；加之地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加大，人民幣匯率仍可能出現(xiàn)波動(dòng)。

　　5、宏觀政策積極穩(wěn)健，逆周期調(diào)節(jié)逐漸顯效

　　積極的財(cái)政政策更注重提質(zhì)增效。2020年財(cái)政政策對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)的力度可能加大，在保穩(wěn)定和促進(jìn)六穩(wěn)上發(fā)揮更大作用。財(cái)政赤字率預(yù)計(jì)有所提升，但不會(huì)超過(guò)3%，財(cái)政支出額度提升到26.5萬(wàn)億左右。地方專項(xiàng)債券規(guī)模預(yù)計(jì)擴(kuò)大，但不會(huì)超過(guò)3萬(wàn)億，將專項(xiàng)債券作為項(xiàng)目資本金的范圍將會(huì)擴(kuò)大。加快步伐落實(shí)中央與地方收入劃分改革，提升地方稅分成比重。調(diào)整完善增值稅留抵退稅分擔(dān)機(jī)制，將部分消費(fèi)稅后移到批發(fā)或零售環(huán)節(jié)征收，擴(kuò)大地方財(cái)政稅源，提升促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的能力。貫徹新發(fā)展理念，明確地方政府穩(wěn)增長(zhǎng)的責(zé)任，消除不作為現(xiàn)象。進(jìn)一步大幅度減稅降費(fèi)可能不是重點(diǎn)，2020年減稅降費(fèi)額度可能不及上年度。

　　貨幣政策維持穩(wěn)健適度，向偏松方向操作，調(diào)節(jié)將以疏通提效為主。預(yù)計(jì)增信用政策可以一定程度緩解中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏高與金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降之間的矛盾。具體方式將從提高監(jiān)管對(duì)于銀行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管指標(biāo)容忍度、定向?yàn)樯虡I(yè)銀行補(bǔ)充流動(dòng)性等方面入手，以改善金融機(jī)構(gòu)信貸投放積極性。2020將深化金融供給側(cè)改革，結(jié)構(gòu)性的金融資源調(diào)配，靈活地組合使用多重工具，以提升金融服務(wù)實(shí)體水平。預(yù)計(jì)未來(lái)MLF操作利率將引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期、主動(dòng)調(diào)節(jié)的功能逐步提升。2020年，MLF的調(diào)整空間大概率會(huì)依貨幣政策所需力度而定。綜合預(yù)計(jì)，2020年存準(zhǔn)率可能全面或結(jié)構(gòu)性下調(diào)2-3次，MLF操作利率可能下調(diào)25-30BP。

　　房地產(chǎn)政策不會(huì)大幅松動(dòng)，可能局部調(diào)整。在堅(jiān)持“房住不炒”定位和“三穩(wěn)”原則下，房地產(chǎn)調(diào)控還將在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)繼續(xù)保持總體框架，2020年房地產(chǎn)政策不會(huì)大幅放松。但在“全面落實(shí)因城施策”的背景下，相關(guān)政策可能出現(xiàn)局部性松動(dòng)。其中，需求側(cè)的行政政策、信貸政策具備調(diào)整空間：一是各地從“人才引進(jìn)”的角度因城施策，進(jìn)一步放松人才落戶和購(gòu)房條件、提供購(gòu)房?jī)?yōu)惠；二是對(duì)剛需及置換型、改善型需求群體放松過(guò)于嚴(yán)苛的限貸條件，如“認(rèn)房又認(rèn)貸”中有貸款記錄即視為二套房的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。而供給側(cè)的融資政策尚無(wú)明顯放松的跡象，可能相對(duì)保持定力。